资金面及公开市场操作：度过半年末时点，央行本周重启正回购，且频率恢复到此前的一周两次，共进行300亿元正回购，而累积有850亿元资金到期，当周净投放550亿元。尽管公开资料显示，央行本周未对到期的150亿元三年期央票续作，但市场传闻央行对大型国有商业银行定向发行央票，引发部分市场对货币政策转向的担忧。截至周五，银行间隔夜回购利率上行至2.9445%，较前一周上升了5.48bp，7天回购加权下降了43.3bp至3.4235%，21天资金本周下降了173.25bp至3.7225%。

尽管本周连续第八周净投放，但央行有“放”有“收”的背后，在稳增长维持货币政策定向宽松的同时，也传递出其有保有压的政策意图。有关央行向两大国有银行定向发行千亿元央行票据的市场传闻，则令这种态度更加凸显。经济企稳，政策累积效果逐步体现，不排除短线进入政策观察期；未来流动性在央行支持下应无碍，但最宽松的时点或已过去。维持净投放显示货币政策稳中偏松的基调暂时没有改变，在定向降准和存贷比口径调整等系列政策后，短期政策出台频率或将放慢，经济下行压力短期有所缓解，但长期来看仍存在，后续还要继续观察经济是否确定已扭转下行的压力。

债市整体变化：截至周五，1、5、10年国债到期收益率分别为3.4506%、3.9540%和4.1747%，较6月27日分别变化了8.66、11.72和12.62bp。相应期限的政策性金融债（非国开）分别变化4.13bp、15.54bp和17.42bp至4.313%、4.9546%和5.1509%。信用债方面，短融方面收益率整体下降幅度在5-10bp之间，1一个月以内的降幅最高，且低等级降幅略高。企业债方面，各等级期限的收益率均出现一定程度的上升，特别是1年期以上的企业债，升幅在10bp以上。

二级市场方面, 银行间债市周一迎来上半年最后一个交易日，资金面仍呈现供需结构失衡，并拉大回购利率盘中波动，质押式回购成交量则时隔近半个月后再创新高，而受存贷比监管放松扰动，现券收益率及IRS均上行。市场对于存贷比监管调整的初步反应偏利空，一方面存贷比限制若放松，贷款增加有利于经济回暖，此外也可能挤占银行的债券配置份额；由于PMI数据向好、公开市场恢复正回购、存贷比监管调整以及国开长债发行定位意外跳升等多重利空的叠加效应，债市周二现券收益率加速反弹，10年金融债最高上行约10个基点，IRS亦升势不改，此外在安度半年末资金考验后，市场流动性整体平稳，不过短期资金需求较为旺盛，七天回购利率则主要受盘初较高成交价带动明显上行； 在连续两日明显调整后，周三现券稍显走稳迹象，收益率涨幅收窄，不过市场信心仍较为欠缺，买盘并不积极，由于经济已现回暖势头，市场仍待更多经济数据指引；由于对经济的乐观预期有所升温，压制市场情绪，加之一级市场招标情况不佳，以及有关定向央票的传言发酵，令人气进一步受损，周四重陷弱势，现券收益率及IRS升幅均不小，整体上升幅度在5bp左右；周五现券收益率先升后降，不过偏弱市况下，较上日仍录得一定涨幅。即使有半年末存款准备金例行调整，资金面暂时也无需太过担心。反倒是不断增强的经济向好预期，对现券尤其长端压力较大，市场预期相对谨慎，曲线有增陡的趋势。

一级市场方面，周二招标的四期国开债多数均大超预期，尤其是10年期品种落于投标区间上限，令市场大跌眼镜。在正回购再现，银监会存贷比调整以及宏观数据向好等多重利空打压下，现券收益率节节攀高，致一级市场投标情绪大降，中长期国开需求走弱，投标倍数亦创年内低位。一般而言，在政策性金融债招标过程中，中标结果落于区间上限现象相对比较少见，而投标机构投标时亦较少参考标位上下限，此前落在上限的多发生于企业债招标发行结果，此次国开落于区间上限实属罕见；进出口银行周四增发的五及七年两期债，中标收益率均高于市场预期。现券市场弱势调整氛围中，机构投标积极性受挫，边际中标收益率落于投标区间上限，投标倍数也维持在低位；周五国开行招标的一年期固息债低于市场预期，较本周其它金融债一级市场招标情况，需求有所好转。当前银行间资金面平稳背景下，机构出于流动性管理目的，对短期品种青睐有加，参与投标积极性较高，致投标倍数逾4倍。

来源：中加基金