资金面及公开市场操作：上周央行公开市场继续采用正回购回笼流动性共1600亿元，较上一周1080亿元有所提升，但货币市场资金利率继续维持低位，显示出市场流动性依然较为宽裕。历年央行针对春节时点的操作通常在春节长假前后两周内完成，即节前两周加大投放力度，节后两周则反向进行回笼操作，经过节后两周的回笼操作后，虽后续仍主要呈现净回笼状态，但规模大幅缩减。今年的操作也基本符合历史规律。周三央行表态称“银行体系流动性总体较为适度”，“春季后开展正回购操作为季节性惯例，并不代表货币政策取向发生变化”周四正回购规模较周二缩减400亿，与其表态一致，充分消除了市场对于流动性快速收缩的预期。截至周五，银行间隔夜回购利率继续维持在2%以下，收于1.8312%，较前一周上升了13.32bp，7天回购加权上升了15.5bp至3.5169%，21天资金本周下降了101.24bp至4.29%，显示市场对后续资金面的预期目前较为平稳。

从短期资金利率走势来看，节后隔夜和7天回购利率，分别处于2008年至今的25%-50%和50%-75%区间水平，从目前时点来看，各期限的短期资金利率均在5年历史均值以下，其中隔夜已经到了相对宽松的水平，央行此次表态应主要是针对市场之前对流动性是否会快速大幅收紧担忧的回应，并不是进一步放松的前奏。由于两会近期召开，央行在未来的1-2周内可能继续维持货币市场的稳定，资金利率急速上升的可能性较小。

债市整体变化：基本面的配合是近期债市收益率快速下行的主要动力。除1月份汇丰PMI下降至收缩区间，2月数据也未现改观外，另一个因素是本周媒体有关兴业银行收紧房地产相关贷款的传言，引发市场对于房地产行业投资以及经济增长的担忧。兴业银行目前仅暂停房地产夹层融资业务和房地产供应链贷款，开发贷、住房按揭贷款未受影响，大多数上市银行地产融资政策也未变化，但上市银行表内房地产开发贷款呈现逐年压缩趋势，尽管存在业务向表外和同业转移的原因，但考虑到影子银行的风险，存在逐步收紧部分城市和领域地产融资的可能，从而对地产投资产生一定的负面压力。此外商品房销量的回落，住房贷款业务的收缩对房地产企业终端销售回款的影响，以及上市银行对房地产开发业务的授信政策波动，都可能造成市场风险偏好的下移，并向债券市场传导。

截至上周五，1、5、10年国债到期收益率分别为3.2775%、4.0923%和4.4276%，较2月21日分别变化了-7.48bp、-10.15bp和-9.58bp。曲线小幅变平。相应期限的政策性金融债（非国开）分别下行21.49bp、26.06bp和28.59bp至4.5122%、5.1508%和5.3517%。金融债收益率跌幅大于国债，且长期限大幅下跌。信用债方面，上周收益率继续大幅下行。各等级短融整体下行幅度在20-30bp左右，其中AAA级短融整体平均下行23.48bp，1个月以上期限下行了超过30bp。AA+及AA级下行幅度略大于高等级，平均下行超过25bp。3-5年期的中票方面，各等级下行幅度均在35bp左右，幅度较上一周上涨了10bp，低等级下行幅度大于高等级。企业债方面，长短端下行幅度均较大，其中1年期AAA级企业债下行了32.9bp，而10年期品种下行在31.58bp左右。从利差来看，目前短融中票的利差保护相对比较充分。但企业债方面，特别是5年期以上的低评级品种，其利差水平在中位数上下，保护严重不足。随着市场情绪的回暖，等级间利差有所收窄。

一级市场： 14年2月，银行间市场国债发行量560亿元，国开行、农发行、口行政策性金融债发行量分别为960亿元、240亿元和300亿元，由于2月到期量较1月有所下降，本月利率产品净发行量升至823亿元，根据财政部公布的1季度国债发行计划，3月5日、12日、19日将分别发行7年、3年、10年期国债，发行压力不大。在资金宽松，收益率逐步下行的环境下，配置需求已呈现加快趋势，预计未来一个月内，国债一级市场发行仍能获得较为有力的支撑。

债市展望及配置策略：银行间市场资金面继续维持宽松氛围，回购利率继续突破下行，虽然央行在上周加快了正回购操作，但是对于渐渐泛滥的货币市场流动性而言收效甚微，资金面依然宽松，短端资金利率下行趋势并未扭转。 目前7天和隔夜回购利率分别在3.5%和2%以下的较低水平，从审慎货币政策基调和当前资金需求依然旺盛的角度来看，当前回购利率水平偏低，短期回购利率继续下行的动能已经有所减弱，显露出见底的信号。

利率债收益率继续下行，中长期券种收益率下行幅度加大，国债收益率曲线整体的下行幅度小于相应期限政策性金融债，而国开行债整体表现略优于非开行债。从年初以来收益率的变化情况看，短端品种的下行幅度远大于中长期品种，较为充分反映了资金面转暖的利好，未来短期债券收益率震荡的风险加大，但中长期利率由于前期累计降幅较小，且未来1-2周公布的经济数据可能显示经济增长走弱、通胀走低，一级市场发行压力依然不大，中长期品种可能有一定程度的补涨行情，收益率曲线趋于平坦化。

来源：中加基金