资金面及公开市场操作：3月初以来资金利率持续低位波动，央行公开市场上周顺势拉长资金锁定期限，以28天正回购操作完全取代14天品种，但净回笼规模继续缩减。央行周二和周四均只进行了28天期正回购操作，操作量均为1,000亿元，中标利率持稳在4.0%。上周公开市场有1,600亿元的正回购到期，无央票到期。据此计算，上周公开市场净回笼资金400亿元，较上一周净回笼量700亿元缩减近一半。主要质押式回购品种利率均连续低位徘徊，其中隔夜品种利率进入1时代，而七天回购利率品种及14天期限品种一度倒挂，均在2.5%附近波动。截至周五，银行间隔夜回购利率继续维持在2%以下，收于1.8407%，较前一周下降了10.66bp，7天回购加权上升了18.08bp至2.5980%，21天资金本周下降了45.38bp至3.0688%，资金供给呈现泛滥之势。

在前期外汇占款增幅累积效应下，近期流动性持续宽松，而央行仍旧温和回笼资金量，表明在当前宏观经济欠佳的背景下，短期维稳意图仍难彻底消除。央行容忍当前低位的资金利率亦让市场颇感意外，不过若未来外汇占款逐步减少的情况下，延长资金投放期限，对将来流动性补充也有所帮助。考虑到宏观经济下滑苗头显现，稳增长仍是当前重中之重，未来货币政策适度宽松的可能性仍不能完全排除。在目前利率处于低位，隔夜和七天点差相差不大的情况下，央行少量的净回笼且利率不变，维稳意味更浓，28天利率持平于4%，有利于扩大货币市场各期限品种利差和利率曲线的正常化，同时还可以增加4月份资金投放，补充届时流动性。

债市整体变化：宽松的流动性环境使得短端品种利率继续下行，而中长期债券利率则一度出现反弹，整体下行力度有限，收益率曲线进一步趋陡。截至周五，1、5、10年国债到期收益率分别为3.1621%、4.1190%和4.4924%，较3月7日分别变化了-8.88bp、-6.59bp和-2.18bp。相应期限的政策性金融债（非国开）分别下行12.58bp、13.75bp和4.32bp至4.5523%、5.2601%和5.4641%。金融债收益率跌幅大于国债。信用债方面，上周收益率长端有所上涨，短端下行动力减弱。各等级短融整体下行幅度在4-6bp左右，其中AAA级短融整体平均下行6.28bp，6个月以上期限上涨幅度在8bp左右。3-5年期的中票方面，各等级上行幅度均在5bp左右，低等级上行幅度大于高等级。企业债收益率方面，除7-10年期品种收益率略有下降外，短端品种持续上涨。从利差来看，目前各品种信用债的利差保护相对比较充分。但企业债方面，特别是5年期以上的低评级品种，其利差水平在中位数上下，保护严重不足。随着市场风险偏好的下降，未来低评级利差有进一步上升的空间。

一级市场：债券发行市场延续强势，近两周政策性金融债的发行频率加快，由于配置需求依然旺盛，发行结果延续利率走低的趋势。3月10日一级市场农发行发行的3、5、7年期品种中标收益率分别为5.1837%、5.36%和5.5156%，各品种投标倍数分别为2.85、2.33和2.33倍。11日国开行续发5期福娃债，收益率均不同程度低于市场预期，且短期限品种低于预期较多，各期限的投标倍数均超过2倍。13日国开行在交易所招标的2年期和5年期固息增发债，中标利率接近招标区间下限，口行同日招标的几期债券也低于市场预期。国债的发行频率相对较低，由于前期国债的收益率下行相对较多，绝对收益水平优势有限，投资者在国债一级市场的投标热情相对弱。3月12日财政部招标的280亿元3年期国债，中标利率高于市场预期，投标倍数为1.59倍。

债市展望及配置策略：前期中长期品种表现落后于短期的原因在于：市场对于资金面宽松的持续性存疑；利率市场化不断推进的过程中，资金成本趋于上升的担忧；由于1-2月经济数据受季节性因素的影响，市场对经济基本面的看法存在分歧。随着3月13日统计局公布的1-2月经济数据显示经济增长疲弱，市场对于中长期投资品种的热情才开始显现。当前通胀CPI处于低位，经济下滑迹象有所显现，考虑到稳增长是调结构的前提 ,同时现在市场风险开始释放，银行风险偏好下降，2月数据也显示资金宽松亦没有导致银行同业扩张。综合以上种种因素，二季度不排除经济滑出底线央行继续放松货币的可能。

利率品种仍处于较为有利的基本面环境当中，中长期品种可能有一定的补涨动力。特别是5-10年期国债，年初以来该期限段的下降幅度较小，目前国债收益率曲线的陡峭度显著增加，延长久期，短期内风险可控，对于相应期限的金融债，其相对于国债的利差仍处于历史高位，有一定配置价值。

来源：中加基金